巴菲特这样抄底股市-第9章

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　　他说，做出这样的预测有违自己的初衷，因为他和查理·芒格是从来不愿意预测股市的。不过他在这里敢这样预言，实际上就是认准了一个道理，那就是无论股价如何波动，从长期来看总不会超越其背后所代表的企业。也就是说，万变不离其宗，任何一家上市公司的股票价格都不可能长期脱离内在价值而无限上涨或下跌。
　　这也从一个侧面证明了，股票价格和内在价值并不是一回事。从短期来看，两者经常背离；从长期来看，两者又有必然关系。【巴菲特股市抄底秘诀】巴菲特认为，股价波动并不一定会影响企业的内在价值，所以要把关注重点放在企业的内在价值是否不断增长上。他说：“套句棒球常用的术语，我们的表现主要是看长打率而不是打击率。”
　　

目光瞄准现金充裕的股票
内在价值是一个非常重要的概念，它为评估投资和企业的相对吸引力提供了唯一的逻辑手段。内在价值可以简单地定义如下：它是一家企业在其余的生命中可以产生的现金流量的贴现值。
　　——沃伦·巴菲特巴菲特认为，股市下跌时更要关心股票内在价值的高低，尤其要看该公司的现金是否充裕。在他看来，充裕的现金是公司度过金融海啸的能量保证，是投资者应该考察的一个重要方面。
　　巴菲特在伯克希尔公司1996年年报致股东的一封信中说，内在价值是评估某项投资和某个上市公司对投资者是否具有吸引力的唯一合乎逻辑的手段。内在价值的简单定义是，它是这家企业在未来的生命中可以产生多少现金流量的贴现值。
　　仔细了解巴菲特的上述观点，就知道为什么他总是对投资对象是否具有充裕的现金如此关注了。追根溯源，巴菲特在这方面主要是受老师本杰明·格雷厄姆的影响。
　　本杰明·格雷厄姆投资哲学的核心，就是要寻找股票价格低于每股净现金的上市公司。也就是说，他认为投资者要善于用低于1元钱的代价去买到1元钱现金，而不是总想着以高于1元钱的价格去卖出这1元钱的现金。因为相对而言，前者要比后者容易得多。
　　按照本杰明·格雷厄姆的这种思路去选择股票，当买入这1元钱的代价绝对低时，投资者甚至能“免费”买到股票，而这样的机会往往出现在金融海啸发生后、股价暴跌之时。
　　从中不难看出，为什么巴菲特要积极抄底股市了。因为相对而言，金融海啸发生后，各上市公司的内在价值相对更高、股价更便宜。
　　在巴菲特看来，估计企业内在价值的最正确模型，应当是约翰·伯尔·威廉姆斯1942年在《投资价值理论》一书中提出的计算公式。简单地说就是：任何股票、债券、公司的价值，取决于在资产的整个剩余使用寿命期间预期能够产生的、以适当的利率贴现的现金流入和流出。
　　按照这样的观点，现金充裕的股票投资风险相对较低、投资回报相对较大，即使做不到“进可攻”，也能做到“退可守”。所以，在整个2008年内，有许多投资者在股市中寻找“净现金公司”作为抄底目标。
　　所谓净现金，是使该公司持有的现金减去流动负债（一年内到期的负债）与非流动负债的现金净额。
　　受整个宏观环境影响，净现金公司的股票价格也在下跌，可是它不会破产，更不会被清盘。更何况，在金融海啸中，各企业现金都很紧张，而现金充裕的公司在这方面没有后顾之忧，随时可以抄底原材料和对外投资，为将来的盈利计划打下良好基础。不用说，将来形势一旦好转，净现金公司的股价至少能回升到公司的现金水平，这一点毫无疑问；否则，投资者一直持有该股票也是可以的。
　　应当注意的是，目光瞄准现金充裕的股票非常重要，但不能把它作为是否投资该股票的唯一依据。因为与现金相比，更重要的还在于该公司的业务发展前景，以及该公司未来的业务是否需要过分消耗现金等方面。
　　例如，有些上市公司充裕的现金并不是通过业务赚来的，而是通过集资、发行股票得到的，投资者对这样的公司就应该保持一份警惕。因为这种充裕的现金“来源不当”，将来很可能会因为业务前景不被看好而不断消耗殆尽，甚至成为净负债公司。
　　不过，实事求是地说，考察一家上市公司的现金是否充裕并不是一件简单的事，更何况，还存在着各种方法之间的比较、选择。例如，巴菲特投资上市公司的方法是，首先要对该公司的内在价值进行评估，以确定自己买入该股票的每股价值是多少，然后与股票价格进行比较，看是否已经进入合理的买入区域。
　　巴菲特认为，内在价值和账面价值是不同的。内在价值是经济学概念，表明该企业预期未来的现金流量有多大的贴现值；而账面价值是会计学概念，表明该企业通过经营管理形成了多大的资本积累。简单地说，内在价值告诉你的是未来的预期收入有多少，而账面价值告诉你的是过去的历史投入有多少。而在巴菲特眼里，他认为了解该企业的未来比过去更重要，相应地，内在价值比账面价值更重要。
　　在具体计算净现金时，巴菲特认为，不能简单地照搬照抄根据会计准则中计算的现金流量，在这其中还应当减去“年平均资本性支出”这一项目。
　　具体计算方法是：现金流量=财务年报上的收益＋非现金费用…企业为了维护其长期竞争地位和单位产量用于厂房、设备的年平均资本性支出。
　　巴菲特承认，要得到这一结果有一定难度，而且每个人对同一家公司这一指标做出的评估结果是不同的，但他坚持认为：“我宁愿模糊的正确，也不要精确的错误。”【巴菲特股市抄底秘诀】巴菲特认为，股市下跌时更要关注上市公司的内在价值。这种内在价值与其现金流量密切相关，所以投资者要特别关注该公司的现金是否充裕。不过，现金充裕虽然是投资该股票的重要依据，但不是唯一依据。
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优秀公司不需要向别人借钱
这些财富500强可能让你大开眼界。首先，相对于本身支付利息的能力，它们所运用的财务杠杆极其有限，一家真正好的公司是不需要借钱的；其次，除了有一家是所谓的高科技公司，另外少数几家属于制药业以外，大多数的公司产业相当平凡普通，大部分现在销售的产品或服务与10年前大致相同（虽然数量或是价格、或是两者都有，比以前高很多）。这些公司的记录显示，充分运用现有产业地位，或是专注在单一领导的产品品牌之上，通常是创造企业暴利的不二法门。
　　——沃伦·巴菲特巴菲特认为，股市下跌时更要关心股票内在价值的高低。内在价值高低的一个表现是企业负债。他认为，优秀的上市公司一般不需要向别人借钱，也就是说，负债率低的企业中最容易出现内在价值高的股票。
　　巴菲特在伯克希尔公司1987年年报致股东的一封信中说，如果你仔细观察财富500强企业就会发现，这些企业的对外负债很少，由此他得出结论说：“一家真正好的公司是不需要借钱的。”
　　他说，这些企业从行业来看，产品和服务与5年、10年前相比并没有什么大的不同，只有一家是所谓的高科技企业，另外还有少量几家医药企业。它们之所以能取得“暴利”，关键是依靠它们在这个行业中处于领导地位的产品品牌，以及领先的产业地位。
　　巴菲特说，通过对1977至1986年10年间美国《财富》杂志的研究，其中的1000家企业只有25家能够连续10年平均股东权益报酬率达到20％，并且没有一年低于15％的标准。再从它们在股票市场上的表现看，不用说，它们都是股市中的宠儿，25家企业中有24家的表现超过标准普尔500指数。
　　根据巴菲特的这一研究，读者不妨多关注一下负债率低的上市公司，或许会帮助你找到理想的投资对象。
　　那么，为什么会出现这种情形呢？巴菲特认为，这说明这些上市公司的服务、产品线、制造能力、市场等方面已经相对成熟，或者根本就处于这个行业的领导地位，竞争优势不可削弱，所以才会出现多少年一成不变的经营模式。相反，如果这些公司为了改变而改变，反而有可能增加犯错误的机会。这就像要在一块动荡不安的土地上建造一座固若金汤的城堡一样，困难重重。说得更透彻一点就是，具有稳定特质的企业是创造持续高获利的关键。
　　巴菲特话锋一转说，其实上述规律在伯克希尔公司身上表现得就很突出。伯克希尔公司旗下的那些子公司，之所以能缔造出优异成绩来，它们所从事的业务其实也相当平凡，只不过那些职业经理人把重点放在保护企业本身、控制成本，根据现有能力来不断寻找新产品、新市场，以巩固原有优势上，而从不受外界诱惑——这才是问题的关键。
　　为了更好地说明现金、外债与优秀上市公司的关系，巴菲特在伯克希尔公司1991年年报致股东的一封信中，以媒体为例来加以说明。
　　巴菲特说，多少年来人们一直以为新闻、电视、杂志产业的获利能力能够以每年6％左右的比率不断增长，而且永无止境，根本不需要依靠额外资金。看得出，这也是巴菲特过去喜欢投资媒体行业的主要原因。
　　因为在这些企业中，每年的折旧费用与资本支出差不多，所需要的营运资金相当少，以至于账面上反映的、扣除无形资产摊销前的利润水平，几乎就等于可以自由分配运用的利润。也就是说，媒体企业几乎每年都可以拥有6％的稳定的现金流。
　　对于这笔现金流，如果以10％的折现率来计算现值，相当于一笔2500万美元的投资，每年能产生100万美元的税后净利润，即税后本益比为25倍、税前本益比为16倍左右。
　　巴菲特说，现金就是现金，无论它是通过经营媒体企业得到的，还是通过钢铁企业得到的都一样。投资者之所以看中媒体企业的原因，在于预期它不需要股东另外投入资金，就会像过去那样继续成长，发展比较稳定；而钢铁企业的发展则具有明显的周期性。
　　众所周知，伯克希尔公司在媒体企业上有相当大的投资，如水牛城日报公司、华盛顿邮报公司、资本城/美国广播公司等。虽然这些企业因为大环境影响而使得股票价格大幅度滑落，但还没有导致内在价值大幅度下跌。正如伯克希尔公司的企业原则一样，巴菲特不会把用在这些企业上的专项资金用于其他方面，虽然事实上的确出售过一些企业股票，但比例很小，几乎可以忽略不计。因为巴菲特坚持认为，优秀企业不需要从外面借款，而伯克希尔公式旗下的子公司大多属于这种类型。
　　巴菲特说，1991年水牛城日报、资本城/美国广播公司、华盛顿邮报公司的经营业绩都比同行要好得多。
　　20世纪80年代，美国许多媒体企业都在纷纷购并，只有巴菲特按兵不动，所以资本城/美国广播公司、华盛顿邮报公司的负债都很少，仅仅是手上的现金就足够偿还所有债务。正因为如此，这些公司的资产缩水并没有因为有负债比率而放大。
　　巴菲特由此高兴地说，在美国所有主要媒体中，大概只有这两家媒体没有债务拖累了，而早期那些通过大量购并的媒体企业，除了经营业绩大幅度缩水以外，还要同时背负着至少相当于年利润5倍以上的负债——换句话说，至少今后5年内的经营业绩已经被吞噬了。【巴菲特股市抄底秘诀】巴菲特认为，优秀上市公司的负债率都很低：一方面，它们有充裕的现金，不需要负债；另一方面，正因为负债率低，所以未来的发展包袱较小。所以，巴菲特抄底金融海啸更偏爱负债率低的股票。
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阅读客观翔实的财务年报
在伯克希尔公司，所谓翔实的报告代表着今天如果角色互换，我希望各位能够提供所有我们想要知道的信息。这包含了目前经营的重大信息以及CEO对于公司长远发展的真正看法。当然，要解释这些讯息必须辅以相关的财务资料。
　　——沃伦·巴菲特巴菲特认为，股市下跌时更要关心股票内在价值的高低。而股票内在价值的高低，可以通过阅读客观、翔实的财务年报领悟出来。
　　巴菲特在伯克希尔公司2000年年报致股东的一封信中说，在伯克希尔公司，所谓客观、翔实的财务年报，是指巴菲特站在投资者角度看，该报表应当能够提供他所想要得到的所有信息，包括公司经营的重大信息，以及公司首席执行官对企业长远发展的内心看法。当然，这不该是夸夸其谈，应当有必要的财务资料加以佐证。