巴菲特这样抄底股市-第21章
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司、没有做足波段的遗憾，可是更容易发现过去只看股市大盘而错失内在价值高的个股。
不断寻找特许经营权企业
藉由特定的产品或服务，一家公司可以成为特许的行业……从而赚取更高的资本报酬率。更重要的是，特许企业比较能够容忍不当的管理，无能的经理人虽然会降低特许企业的获利能力，但是并不会造成致命的伤害。
——沃伦·巴菲特巴菲特认为，每当股市暴跌时，投资者更容易发现过去曾经错失的投资良机。每当这时候，特别需要优先考虑投资那些具有特许经营权的股票。
巴菲特在伯克希尔公司1991年年报致股东的一封信中说，具有特许经营权的企业和行业具有以下三大特征：一是确实有行业成长或需求；二是找不到其他类似的替代品；三是不受价格上的管制。
那么，怎样来衡量某只股票是不是具有经营特许权呢？巴菲特介绍说，有特许经营权的企业能够积极地为产品和服务制定价格，也就是说，企业提高产品和服务的价格后，市场份额不会受到多大影响；能够赚取更高的资本报酬率；公司管理层能力不够，虽然会降低业绩回报，可是却不致于造成对企业的致命伤害。
不过他又说，许多股票是介于具备特许经营权和不具备特许经营权的企业两者之间的，即有一点特许经营权，但不一定很明显。既然这样，就需要投资者用自己的眼光去加以鉴别，认真衡量它对内在价值的影响力有多大了。
巴菲特说，之所以要优先考虑投资具有特许经营权的股票，是因为它们的运营风险较小，一般不会因为管理不善而倒闭。
可是相反，一般上市公司如果想要获得高报酬，通常有两条途径：一是节约成本，这也是最基本的办法，但即使该企业能够长期维持低成本竞争优势，也很容易遭到同行的不断攻击；二是企业所提供的产品和服务供应不足，不过这种局面通常维持不了多久。
以华盛顿邮报公司为例。在美国有1700多家报纸，其中有1600家报纸没有直接的竞争对手，这就是媒体行业的优势所在，因为它在某个特定区域内具有不可取代的作用。报社股东通常会认为，他们每年所获取的丰厚利润是报社不断提高经营管理质量的结果。
而巴菲特认为，即使是一张三流报纸，如果在这个城市独此一家，也同样会创造出足够丰厚的利润来。
报纸行业的特点是对资本需求要求很低，可以很容易地就把销售收入变成利润，即使报社配备了最先进、最昂贵的排版印刷设备，也不会侵占利润空间。因为虽然投资新设备需要投入，可是先进设备的装备能够降低人工费用；更不用说，新设备印刷出来的报纸质量更高，这种报纸更有助于提高销售价格，从而创造出高于平均利润的投资收益来。这样总体上看，新设备创造的利润与老设备相比可能会更高。
一般来说，巴菲特比较喜欢投资媒体行业，原因就是因为媒体行业具有上述特许经营权的三大特征，不但能够制定具有侵略性的价格，并且容忍宽松的管理。
不过，巴菲特也承认这种优势正在慢慢消退。究其原因在于消费者在不断寻找不同的信息和娱乐来源，而读者总数就那么多。面对媒体行业的特许经营权优势慢慢弱化，这一点投资者应该考虑到。
再以巴菲特投资的可口可乐公司为例，该公司就从特许经营权中获得了不少好处。20世纪70年代，可口可乐公司在当时的董事长保罗·奥斯丁领导下，进行了一系列不合理的投资和管理行为，从而产生了一大堆麻烦。尽管当时公司的资本收益率依然保持在20％以上，可是税前收益率却在不断下降。
从1974年到1980年间，可口可乐公司股票市值的年平均增长率只有，大大低于标准普尔500指数的平均增长速度。
如果换了其他没有特许经营权的企业，可口可乐公司也许早就倒闭了，可是正因为可口可乐公司拥有特许经营权，同类企业无法与它竞争，才使得它躲过一劫。直到1980年新总裁上任，提出“敢为天下先”的口号，在努力降低成本的同时实现资产收益最大化，才使得可口可乐公司业绩开始回升，随之而来的是股票价格的迅速上升。【巴菲特股市抄底秘诀】巴菲特认为，少数具有特许经营权的企业因为其产品具有某种不可替代的特性，政府又没有价格方面的管制，所以获利回报更丰厚、更可靠，这应当成为投资者重新选择投资时首先考虑的对象。
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寻找机会要具备国际视野
2002年我们首度进入外汇市场，2003年我们进一步扩大了这方面的部位，主要原因在于个人长期看空美元。我必须强调的是，预言家的墓地有一大半都躺着总体经济分析家。在伯克希尔公司，我们很少对总体经济做出预测，我们也很少看到有人可以长期做出准确的预测。
——沃伦·巴菲特巴菲特认为，每当股市暴跌时，投资者更容易发现过去曾经错失的投资良机；在寻找投资对象时，要具备国际视野，也就是说要在全球范围内考虑投资项目。
当然，这是巴菲特就自身角度出发说这番话的。在全球范围内选择投资项目对于他来说轻而易举，可是对于中国普通投资者来说，如果要投资国外证券市场，目前所受限制还很多，但未雨绸缪，了解一下这方面的相关行情还是很有必要的。
巴菲特在伯克希尔公司2003年年报致股东的一封信中说，伯克希尔公司是2002年开始进入外汇市场的，2003年又继续增加了这方面的投资。之所以投资外汇，主要原因在于他长期看空美元。不过，巴菲特从全球范围内选择投资项目，除了外汇市场还有其他方式，如他在2002、2003年大量买入中石油H股，就是其中的典型一例。
巴菲特说，伯克希尔公司未来的投资重点仍然是美国国内，可是随着2002年开始美元对其他国家的货币发生贬值，汇率的变动已经无法有效解决美国贸易赤字，虽然这时候的巴菲特作为一个美国人也非常着急，并且在2003年11月10日的《财富》杂志上发表文章，探讨如何圆满解决这个问题，可是这种纸上谈兵相当于远水救不了近渴，作为手中握有几百亿美元现金的投资者，他必然会想到通过外汇投资来获取比美元投资更高的获益。这一点是他投资外汇市场的主要动因。
巴菲特投资外汇市场后，根据美国公认会计准则规定，外汇投资的价格发生任何变动，都必须立刻反映在财务报表上。截至2003年年末，伯克希尔公司一共投资了5种外国货币，总额高达120亿美元，其中包括10亿美元左右的外国债券。
巴菲特说，伯克希尔公司的投资原则是排除任何投资风险，所以无论国外投资还是国内投资，首先强调的就是这一点。如果实在找不到什么投资项目，那就选择美国国债，主要是国库券，不管这些投资的报酬率有多么低。巴菲特形容说，他和查理·芒格所能接受的最大投资风险，就是吃保质期刚刚超过1天的奶酪，而绝不会吃过期2天的。
巴菲特在伯克希尔公司2005年年报致股东的一封信中说，当年该公司减少了一些美元现汇看跌头寸，同时买入了多种外汇计价的国外证券，从中获得了一大笔来自国外的利润。
巴菲特说，在外汇交易中通常会因为两国货币汇率的变动，给交易双方中的任何一方造成损失或收益，这种承受外汇风险的外汇金额，通常称之为“受险部分”或“暴露”，他和查理·芒格就很喜欢以这种方式获得外汇“暴露”。巴菲特的意思是说，这种投资也是很有意思的。
究其原因在于，由于利率的变化，尤其是当美国利率相对于其他国家的利率上升时，如果手中的资产大部分是外汇，这时候就会形成一个显著的负盈利。这种负盈利是由于投资者持有的市场头寸利率较低，而借贷货币需要支付较高的利率，从而导致负值现金流。也就是说，这时候的融资成本要高于证券或期货投资收益率。
对于普通投资者来说，这些术语可能有些深奥，这时只要记住一点就行了，那就是除了国内投资以外，如果具备条件还可以投资国外资本市场。当然，其前提条件之一是你必须非常熟悉国外的交易方式、规则、政策，并且把握好国际经济形势变化。要知道，国外资本市场大起大落，投资收益和投资风险比国内市场大得多。
巴菲特在伯克希尔公司2005年年报致股东的一封信中说，由于当年影响美国经常账户赤字的潜在因素继续恶化，并且还没有中止迹象，伯克希尔公司经常账户中的最大项目（贸易赤字）创下了历史新高，第二大项目（投资收支）预计也很快就会转为亏损，更不用说第三大项目（国际收支）中的单边资金转移总是负的了。
巴菲特说，这时候相当于美国人在对海外投资，外国投资者所持的美国资产增加得更多。也就是说，这些国外投资者持有美国资产的投资收益，要比美国人投资国外资产所得到的收益更多。这就是美国投资者投资国外市场的风险所在，当然这并不是某一个投资者个人能决定得了的，主要还是宏观经济环境在起作用。【巴菲特股市抄底秘诀】巴菲特认为，投资者如果具备合适的条件，不妨从全球范围内来考虑投资项目。当然，这种投资方式的风险很大，但与此同时，所能得到的投资回报也可能比国内投资要大得多。
走出国门赴欧洲收购企业
我们在欧洲（的投资）还远远没有达到举足轻重的地位。我们希望更多的德国家族企业在考虑卖掉公司时，会首先想到来找伯克希尔公司。
——沃伦·巴菲特巴菲特认为，每当股市暴跌时，投资者更容易发现过去曾经错失的投资良机。这种规律不但表现在某个国家，而且在全球范围内普遍存在。所以，在这次次贷危机爆发后，他很乐意走出国门赴欧洲收购企业，并且取得了预期效果。
2008年5月初，巴菲特在伯克希尔公司股东大会上说，伯克希尔公司在欧洲的投资还远远没有达到举足轻重的地位，而按理说，伯克希尔公司在欧洲应该是声名卓著的，但现在的情况并非如此。他希望有更多的德国家族企业在考虑卖掉公司时，会首先想到来找伯克希尔公司。
当时的宏观背景是，美国次贷危机爆发已经一年，并且正在引发全球金融海啸，经济形势开始恶化但还没有到最糟糕的地步。利用这个时机，2008年5月巴菲特去欧洲走了一圈，德国、瑞士、西班牙、意大利，每天一个国家，每到一地就睁大眼睛寻找投资机会。
不难看出，巴菲特的欧洲之行目的非常明确，那就是主要考察欧洲各国的家族企业。因为他知道，欧洲的家族企业拥有很强的生命力，尤其是在德国的工业领域中，有许多从中长期看非常具有发展潜力的购并对象。
说到这一点，还得归功于德国在第二次世界大战后不断鼓励家族企业发展，从而使得家族企业的比例高达3/4的国策。
现在，几十年过去了，当初的创业者基本上都到了退休年龄，其中有相当一部分后辈不愿意子承父业，这样，他们就自然而然地会考虑卖掉家族企业，而这就为巴菲特收购上市公司提供了很好的选择余地。
以色列五金工具制造商伊斯卡刀具公司，是巴菲特第一次在美国之外并购的大企业。伊斯卡公司总裁埃伊坦向巴菲特透露说：“许多家族企业目前都在经历战略决策的特定阶段，所以他们需要知道自己还能有其他选择。”
正是因为埃伊坦和意大利能源巨头安杰洛·莫拉蒂的安排，巴菲特才有这次欧洲之行。
巴菲特希望收购欧洲企业的原因，在2008年5月伯克希尔公司股东年会上已经说得非常清楚了。
巴菲特说，美国的次贷危机以及财政和贸易政策，正在对美元汇率形成压力，并且这种情形还会继续下去。正因如此，在过去的几年里，巴菲特一直以美元贬值预期作为股市投资的重要参考依据。
可是与此同时，他却比较看好欧洲市场。从2001年开始，意大利能源巨头安杰洛·莫拉蒂每年至少要见巴菲特4次，专门为巴菲特讲解欧洲的商业文化等内容。
因为在此以前，巴菲特在美国以外地区的投资并不多，2006年并购伊斯卡公司算是第一次走出国门的重大投资。所以，他希望能够扩大在欧洲的业务，因为他不相信欧元和英镑会对美元出现大幅度贬值，并且希望能利用当时他手中还可以支配的大约350亿美元现金，通过这次欧洲之行，促成他在美国之外的第二桩重大并购。
他的目标�
