投资是一种生活方式-第3章
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业绩增长，所以投资这种企业也会获得超过该行业平均水平的收益。
第三，这个车夫在上述哲学及理念的指导下采用了系统的方法：一是选择适当的地方，这种地方搭乘出租的乘客较多，比如高档写字楼和宾馆；二是在上述地方选择出正确的乘客，这包括许多经验的总结。投资也是这样，首先要选择可能出现牛股的行业或板块，比如２００6年的消费、房地产、金属及自主创新的企业，如果你买了这些行业或板块中的领先企业，几乎不用做很深的个股研究也能挣很多钱。当然选择正确的个股差别也很大，比如同是零售企业，现代连锁零售业如大商、苏宁可能给投资更多的赢利，而传统的零售业收益则不可同日而语。
最后，这个车夫很快乐是因为他能挣比别人更多的钱。做投资也这样，如果不快乐那一定是上述三个环节中的某些地方出了问题，否则，你一定也是一个快乐并挣钱的投资者。
估值就像选美
２００5…０2…24
了解市场的主流怎么看公司的基本面是盈利的根本
这两年相信大家对汽车、钢铁等行业股票的大起大落印象深刻，不少投资者可能还在这些股票上亏了钱。可是这些股票的每股收益仍然很高，这是什么原因呢？下面就谈谈对个人投资者而言在股市中挣钱最重要的部分，即何时买入、何时卖出，或者说估值。
在说估值之前先谈两个观点。一是估值就像选美，因此不是选你认为最美的，而是选大家觉得最美的。市场永远是对的，作为个人投资者如果不能理解市场的运行，就很有可能会亏损。二是投资股市有很强的专业性，作为个人投资者如果没有一定的专业基础，并扬长避短，是不适合直接投资股市的。
几乎所有的教科书都告诉我们，股票的价格由一种叫“净现值折现”的方法来决定，也就是把一个公司今后的所有现金流按一个内部收益率折现，再除以总股本得到一个价格。这种方法是所有估值方法中最完美的，但遗憾的是这种方法是最不实用的。因为知道一个企业一年后的经营状况其实已经比较困难了，如果要想知道以后所有年份的经营状况，则基本上是不可能的。而所有股票在市场上的涨跌，从根本上讲都是由于企业经营状况及人们对其预期的改变而发生的。所以“市盈率估值法”、“市净率估值法”、“重置估值法”等方法本身都与“净现值折现法”一样，不是最根本的，基本面变化可能更能影响股票价格的变化。
基本面不确定给估值带来的难题，无论中外从来没有从根本上解决过，否则投资股票就像投资债券，不会有太大的收益率差异了。专业的投资机构在估值时，考虑最多的不是这些估值方法得出的价格，而是基本面。因此作为个人投资者，知道市场的主流怎么看公司的基本面是盈利的根本，如果你不能做到这一点，你想投资盈利就会比较困难。而要判断一个公司发展的趋势则要从宏观经济、行业动态、公司管理等各个方面进行研究。但企业的发展往往会出人意料。微软从一个小公司成长成一个巨无霸，以至于其分红可以影响整个美国GDP的增长，但AT&T这个美国著名的蓝筹公司却落得被收购的结局。不过，专业投资人员还是把各种类型的企业进行分类总结，这些规律性的经验对每个投资者都是至关重要的。
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大牛市是怎么产生的
（漫谈对市场趋势的研究和判断）
交易者的学习消除了泡沫
亚当？斯密一生只写过两本书，一本是给他带来一生荣耀的《国富论》，其核心论点的基础是人的自私本质；第二本书的名字叫《道德情操论》，实际上他在哥拉斯哥教授的也是道德哲学，这才是他的专业，而经济学可以说是他的业余爱好。这里介绍亚当？斯密并不是想讨论他的生平，只是想说说自私和道德这两个完全相反的特质可能并不相互矛盾。
股市里的投资者是完全自私的，所以最初的盈利模式大都是追涨杀跌。所有的证券市场也都出现过类似郁金香球茎的泡沫事件。这种事件的结果是所有的参与者都受到极大的伤害，而这种伤害将对下一次的行为产生重大影响。就像这两年房地产价格在珠三角的涨幅远小于长三角，其中一个重要原因是在上一次房地产泡沫中，珠三角的损失要远大于长三角。
有一个经济学家叫史密斯，他是做实验经济学研究的。这种研究的方法是找一些自愿参加者，在一个模拟的环境中按设计好的程序进行实验。他做了一个有关泡沫产生和消失的实验，参加者在一个模拟的市场中交易，目标是收益最大化。第一次交易时，这些参加者不约而同地选择了哄抬物价的方法，但这种方法肯定不能持续，于是当价格下跌时，几乎没有赢家。所以第二次交易时，泡沫明显下降，但仍然存在。令人惊异的是几轮交易结束后，大部分的参与者都放弃了泡沫，选择互相合作。他最后得出结论：交易者的学习消除了泡沫。
如果看一看国内A股的市场，我们发现学习也在改变着投资者的行为特征。当坐庄的盈利方式破产后，人们仍想通过短期投机来盈利，但是总体而言参加博弈的人是亏损的，所以每次反弹的高度总是比最保守的估计要低一点，而且一次反弹比一次弱。2005年某大盘蓝筹股增发时，有许多投资者虽然对钢铁的基本面并不是非常看好，但是考虑到增发的增厚效应，所以仍重金参与。可是增发一结束，这些投机的资金突然发现自己已经接了最后一棒，于是反手做空，导致股价进一步下跌。这次解决股权分置试点的方案出台后，市场就更缺乏追涨的意愿了。可以看出投资者完全是自发地改变自己的观念和行为，当然也可以形象地说是一只“看不见的手”在起作用。
电影《无间道》中有一句台词“出来混，迟早都要还”，如果投资者面对的都是与自己一样的对手，你昨天挣了别人的钱或者骗了别人的钱，迟早会还给别人，那投资者为什么不放弃博弈呢。而且操纵股价制造泡沫有一个最大的坏处是上市公司可以圈钱。投资者要控制上市公司圈钱，最好的方法是股票价格低得让上市公司无法圈钱，除非上市公司是真的可以通过融资获得更好的收益。所以投资者最关注的应该是如何判断企业，并让企业为流通股股东创造价值。这个逻辑迟早会被国内市场接受，就像人类从自私的本质出发，最终都会发现道德只不过是维护个人利益的另一种形式。
千万不要在黎明到来的时候下车
２００5…０6…06
2005年6月初时，大盘继续下跌，已逼近1000点，基金重仓股更是首次集体出现类似庄股崩盘一样的暴跌，毫无疑问这是中国股市历史上最黑暗的一周之一。但市场整体市盈率仍有18倍，300指数的市盈率也有13倍多。这说明指数样本股的估值水平已与国际接轨，但非样本股整体而言仍然偏贵。所以本次下跌仍在由于解决股权分置所引发的价值回归的范畴之内。
股票的波动是股市的本质特征之一，而蓝筹股的最终形成也必须经过市场波动的考验。基金是否重仓持有不是蓝筹股的决定因素，稳定的增长和持续的回报才是根本因素。所以这次大跌是一次考验，与其依靠“平准基金”托市，还不如相信市场本身。市场比我们想象的更有效，大跌中从没有缩小的交易量说明，尽管市场在估值上存在分歧和混乱，但价值投资仍被市场普遍接受。
如果以一列正从黑暗驶向黎明的列车比喻目前的股市，那还没有登上这趟列车的投资者可以等待黎明到来之后再上车，但还在车上的投资者千万不能在黎明到来的时候下车。（2005年6月6日，上证综指最低探至99823点，当日收于103438点，可谓是黎明到来前最黑暗的时刻，至此之后牛市的列车轰然向前——编者注）
大牛市什么时候会结束？（1）
２００7…０4…０２
如果工资的上升超过劳动生产率的上升，通货膨胀就会出现，中国的经济将发生逆转，资本回报也会恶化，也许那就是大牛市结束的时候
经济学有一个关于效用的命题。所谓效用，是指理性的人在消费不同商品组合时获得的满足程度。比如简化模型只有两种消费选择，一种是住房，一种是其他消费（姑且用现金来替代）。
设想一个人有１００万元的资产，他在这两种消费中做选择，5０万元购买了１套１００平方米的住房，其余5０万元用于其他消费，因为这个人是理性的，所以这种选择也肯定是所有选择中效用最高的一种。在这个消费组合中，增加或减少１平方米的住房与减少或增加5０００元现金的效用是等价的。但是如果房价发生变化，这个人的效用会如何变化呢？如果房价下跌，大家很容易理解，这个人的效用应该是增加的；但如果房价上涨，可能就有不少人皱眉，担心效用是否下降了，这与人们的常识有关。可是正确的答案却是：无论房价涨跌，这个人的效用都得到了改善。
如果房价上涨，这个人减少１平方米的住房可以获得超过5０００元的现金，所以他的效用增加了；如果房价下跌，这个人减少5０００元的消费，可以获得超过１平方米的住房，所以他的效用还是增加了。所以人们的感觉与经济学的分析经常是不一致的。类似的例子还有货币升值，几乎人人都在说，货币升值会使股票上涨，因为日本、中国台湾都出现过这种情况，但如果在均衡分析的假设下，货币升值或贬值与股价涨跌没有任何关系。比如人民币升值了，这会造成中国商品更贵，竞争力下降，出口减少，从而导致国内产能过剩，引起通货紧缩和经济萧条，这在一定程度上抵消了人民币的升值。但这个模型的结论与常识不符，主要是没有考虑劳动生产率的变化。经济学上有一个“巴拉萨…萨缪尔森效应”，说的是生产率变化对汇率的影响，本文不做详细分析，根据其会得出如下的结论：中国目前升值的主要原因，是可贸易品部门劳动生产率增长速度显著高于其他国家，如美国，过去4年我国劳动生产率增长速度比美国快１倍，这使中国的产品越来越便宜，必须用升值来抵消；但非贸易品如房地产的生产率则与美国相当，所以虽然房价上涨的速度可能太快，但房价上涨本身却不是任何调控可以阻止的，这是经济规律。因此升值与股市涨跌没有任何因果关系，只是同时出现的两个现象。中国股市上涨的主要原因是中国高素质劳动力大量进入制造业，而全球化不仅提供了技术也提供了市场，这又使中国劳动生产率快速提升，资本回报也随之不断改善。
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大牛市什么时候会结束？（2）
不过天下没有不散的筵席。随着２０世纪8０年代后的劳动力进入生产领域，他们对工资的要求更高，付出却比上一代吝啬，这将使劳动力成本不断上升。如果工资的上升超过劳动生产率的上升，通货膨胀就会出现，中国的经济将发生逆转，资本回报也会恶化，也许那就是大牛市结束的时候。这与投资者的常识是否相符呢？
市场什么时候可以休息一下
２００7…０6…２２
２００6年至２００7年一年多的上涨中，无论是大盘还是从业人员，看起来都有些疲劳，注意力集中的时间也越来越短。什么时候大家都能休息一下呢？这可能要看成交量的变化了，因为成交量越小说明休息的人越多。
不过从基本面的角度看，有些事还是值得投资者关注的。首先是通货膨胀，２００7年以猪肉为代表的食品价格上涨幅度比较大，很可能会见到单月通胀超过5％的水平，所以升息或取消利息税是没悬念的结果（２００7年以来，通胀迹象明显，CPI多次超过5％的水平，8月甚至达到659％的水平，创下１１年以来的新高。与此同时，央行年内5次加息，一年期存款利率由２79％升至３87％。8月１5日，国务院宣布将利息税从２０％调减为5％——编者注），但更大的悬念却是这次通胀是短暂的还是一次转折。不同流派的经济学家会给出不同的意见，但如果因通胀继续从而导致利息高企，对投资者而言肯定不是一个好消息。从GDP的构成分析，利息本身会侵蚀企业的利润，而可能引起的宏观调控也会降低GDP的增长速度。企业赢利对GDP的增长速度的弹性如果是１∶１０，那么２００8年如果GDP增速下降２个点，企业赢利将少增２０％，这将给以２００8年的赢利预测进行估值的股票带来非常大的压力。
其次是汇率和外汇储备。外汇储备不停
