上市公司财务分析-第17章
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这并不一定意味着它们的盈利能力就很强）之外，大
多数行业都可以采用营业成本比率进行行业之间的
横向对比，用以说明哪个行业更具有盈利能力。
那些营业成本比率较低的行业，通常意味着同业
竞争的程度相对较小；而那些营业成本比率较高的行
业，同业竞争便相对充分些。
当然，透过一个行业平均营业成本比率的纵向变
动分析，可以发现这个行业的竞争程度是否变得更激
烈。例如，过去三个会计年度，零售板块的平均营业
成本越来越高，这当然意味着零售类上市公司的生存
环境变得越来越艰难。
举例说明
有两家主营业务相同而且产品销售市场都主要
在华东地区的上市公司，它们在 1999年度营业成本
比率分别为62。27％和46％。那么，这两家公司哪一家
业绩更有成长潜力呢？在接下来的两年中，随着国际
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上市公司财务分析
能源市场的变化，它们的主营产品市场价格稳步提
升，但营业成本比率较低的那家公司所获得的业绩增
长明显超过那家营业成本比率较高的公司。
在一些案例中，有的上市公司营业成本比率高
达 100％以上，比如说101。4％，它意味着公司每实
现100元的销售收入，便直接产生1。4元的亏损。
这样的公司当然是绩差公司。
主营业务利润率
功用
能够揭示按照主营产品价格衡量的盈利能力指
标。
计算公式
主营业务利润率=主营业务利润/主营业务收入×
100％
应用分析
这一指标有时会受到来自地方保护主义倾向的
干扰，具体表现在主营业务税实际负担率存在差异，
容易误导投资者。
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上市公司财务分析
营业利润率
功用
该项指标可以揭示上市公司主营业务收入扣减
各种直接和间接费用后的盈利能力。
计算公式
营业利润/主营业务收入×100％。
应用分析
一般认为，一家公司报告期业绩如果太多非经常
性损益因素，那么，这家公司的下一个会计期间业绩
便有大幅滑坡的可能。
例如，某上市公司1999年度非经常性损益合计
对利润总额的比率高达98％，到2000年度尽管经常
性利润有所改善，但由于失去以往那样的非经常性损
益支持，利润表提供的净利润明显下降，到2001年
度则预告亏损。目前还没有看到哪一家上市公司可以
连续3年以上依赖非经常性损益而实现净利润增长。
既然非经常性损益这样有害，而且足以让不明真
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上市公司财务分析
相的投资者遭受重大损失，那么，如何识别与分析非
经常性损益呢？最简单的办法似乎是看年报公布的
非经常性损益数据。不过，这个最简单的办法却不一
定是最好的办法，因为有些公司可能隐藏了一些非经
常性损益因素。非经常性损益通常是指主营业务之外
的损益项目，它们大多存在于投资收益、补贴收入、
营业外收支净额项下。就此而言，营业利润较少非经
常性损益因素。也正是由于这一原因，在分析一家上
市公司的盈利能力时，应重点分析营业利润的增减变
动情况。
如果报告期一家公司的营业利润能够保持同比
与环比的增长，那么可以确认其具有一定的业绩成长
性，反而，则存在这样或那样的问题。
不过，营业利润中也可能包含一些非经常性损益
因素，主要有以下几种情形，一是营业成本因固定资
产折旧政策或存货计价方法变更引起的增减变化；二
是其他业务利润，特别是当它在前后两个会计期间增
减变动幅度较大的情况下；三是不恰当地将本期发生
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上市公司财务分析
的广告费用记入长期待摊费用，进而使营业费用被低
估；四是在管理费用中因不恰当的会计估计或会计变
更而导致的增减变化，包括各项减值准备的增减变化
等；五是财务费用当中因借款费用资本化、关联方资
金占用费收入以及债权银行协议核减利息等因素引
起的变化。
投资收益率
投资收益率是指一定会计期间因投资获得的收
益相对于对外投资余额的比率。
计算公式
投资收益率=投资收益/对外投资余额×100％。
应用分析
其中，投资收益的表现形式为利得，数据取自利
润表内的投资收益；对外投资余额是指资产负债表内
短期投资、长期投资以及二者的合计数。
值得一提的是，根据不同需要，有时作为分子的
投资收益可以单独取短期投资收益或长期投资收益
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上市公司财务分析
或股票投资收益、债券投资收益、股权投资收益、转
让投资收益等；与此同时，作为分母的对外投资余额
也应相应调整为短期投资余额或长期投资余额或股
票投资余额、债券投资余额、股权投资余额、被转让
投资的公允价值等。这些数据在会计报表主要项目注
释当中提供。
不仅如此，虽然对外投资余额通常取用资产负债
表期末数，但有时为更准确地揭示上市公司对外投资
活动的盈利能力，特别是在报告期内投资余额发生较
大变动的情况下，应当取用其资产负债表期初数，或
期初与期末的平均值。
一般说来，上市公司的投资收益存在一定的非经
常性损益成分，主要是指短期投资收益、转让投资收
益等。在这种情况下，应当注意投资收益的合理性与
公允性，以及波动所带来的影响。
固定资产净值收益率
功用
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上市公司财务分析
对上市公司盈利能力的衡量应当采用多种形式，
这样可以避免分析风险，即错误分析导致判断与决策
失误。固定资产净值收益率就是这样一个可以对盈利
能力作进一步分析的指标，它所考查的对象是大多数
上市公司资产占用当中最核心的部分——固定资产
的使用效率。
计算公式
固定资产的使用效率=主营业务利润/固定资产
净值平均余额×100％。
其中，固定资产净值平均余额的计算公式为：
（固定资产净值期初数＋固定资产净值期末数）/2。
应用分析
该指标在对同行业上市公司盈利能力做横向对
比分析时颇具揭示意义。
比如说，有两家经营规模大致相同的以白色家电
产品为主营业务的上市公司，其中一家固定资产净值
收益率为30％，另一家为12％。这表明前者的盈利能
力更强，没有多少固定资产减值风险，并有能力进一
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上市公司财务分析
步开展技术改造；而后者较低的固定资产净值收益率
可能意味着设备的技术状况不够理想，不利于开展技
术改造，甚至在销售额下降后存在固定资产减值风
险。
此外，有时一些公司固定资产净值收益率相对较
高的原因是资产不完整，固定资产净值占用规模过
小，并因此对关联方交易的倚赖性较大。对这类公司
应当给予警惕。
净资产收益率与经常性净资产收益率
净资产收益率
功用
净资产收益率可能是国内证券市场使用频率最
高的一个财务比率，原因是它被视为衡量上市公司首
发、增发、配股资格的主要指标之一。
计算公式
净资产收益率=净利润/股东权益合计×100％。
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上市公司财务分析
经常性净资产收益率
经常听到或看到一些上市公司管理人员表示他
们的职责是为股东创造最大价值，实际上这未必正
确，正确的说法应当是争取股东权益的可持续增长。
非经常性损益可以起到迷惑社会公众的目的，往往是
为了保牌或再融资而利用非经常性损益提升报表利
润。无论是中国会计准则，还是国际会计准则，长期
以来都在规范非经常性损益方面作出不懈努力。因
此，重要的不是净资产收益率，而是经常性净资产收
益率。
计算公式
扣除非经常性损益后的净利润/股东权益合计×
100％。
应用分析
净资产收益率不是一个越高越好的概念。在过去
几年中，那些在全部上市公司中净资产收益率排名最
居前的公司，过后业绩发生大幅滑坡甚至亏损的不乏
其例。其中的奥秘在于，决定净资产收益率的因素不
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上市公司财务分析
仅有净利润和股东权益，还有负债。假如一家公司过
度使用财务杠杆，虽然资产占用规模因负债而扩张，
并因此获得一些收益，但这是建立在负债过度基础上
的，可持续性极差。一旦市场情况发生变化，很难继
续增加负债来维持正常经营，而且发生资产减值的可
能性极大。
总资产收益率与经常性总资产收益率
功用
相比之下，总资产收益率要比净资产收益率以及
其他指标更准确、更全面地揭示一家上市公司的盈利
能力，而且不仅能够用它在同业上市公司之间进行对
比分析，还可以不区分产业背景与区域背景地在所有
上市公司之间进行对比。
计算公式
总资产收益率=净利润/总资产平均余额×100％。
应用分析
这里，之所以要采用资产的平均余额，即资产负
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上市公司财务分析
债表内总资产期初数与期末合计的一半，而不是期末
余额，目的是为了避免因期末募集资金或其他原因导
致资产规模增长过快而造成的指标失真问题。
当然，在分析总资产收益率的时候，也应当引入
经常性总资产收益率的概念，其计算公式为：扣除非
经常性损益后的净利润/总资产平均余额×100％。
短期偿债能力指标
短期偿债能力
人们所说的偿债能力是指上市公司动用资产偿
还负债的能力。
财务管理虽然以提高盈利能力为最终目标，但几
乎所有成功的财务总监（CFO）都认为，对企业偿债
能力加以控制，特别是注意维护适度的、富有弹性的
短期偿债能力，是财务管理需更多关注的问题。同样
地，对于股票投资者来讲，不能只关注上市公司的盈
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上市公司财务分析
利能力，而忽视对偿债能力的分析。
在一些较极端的案例中，例如当年英国的霸菱银
行，虽然经常性盈利能力表现正常，但由于一位交易
员隐瞒了巨额
